导语：2026年开年，A股定增市场呈现出一个引人瞩目的现象：一批定增项目以显著高于底价的价格成功发行。广电计量（002967）溢价29.09%、江淮汽车（600418）溢价23.93%、宏和科技（603256）溢价23.15%……溢价抢筹正在颠覆“不折价不参与”的惯性思维。

是谁在高溢价入局？公募基金、私募机构、券商资管、保险资金、产业资本乃至牛散，各路资金争相涌入。但更重要的是：为什么他们愿意支付溢价？答案或许指向一个根本性的转变——定增市场的定价逻辑正在发生深刻变革，从唯折价论走向个股价值深耕，从套利思维转向价值共创。

作为一家拥有11年定增实战经验的产业投资机构，时代伯乐在过往的定增投资中，所管理的产品均实现了对投资人的初始投资本金的有效退出。基于此，我们愿与您分享我们对市场变局的深度思考，探讨如何在新的定价逻辑下，通过专业研判和产业赋能，寻找优质资产的长期价值。

一、定增市场的“三重门”：我们正处于什么阶段？

回顾定增市场的发展轨迹，大致可以划分为三个阶段：

1.0时代（2010年代）：制度红利期。 折价是王道，拿到就是赚到。参与者关注的核心问题是“折扣够不够大”。

2.0时代（2020-2025年）：分化加剧期。 注册制改革后，定增项目供给增加，市场开始分化。但仍有大量资金抱着“折价套利”的心态入场，对标的本身的理解深度有限。

3.0时代（2026年开启）：价值深耕期。 以本轮溢价发行为标志，定增市场正在进入全新阶段。“好公司”成为稀缺资源，在新质生产力的宏观导向下，符合政策方向、赛道高景气、扩产路径清晰的优质定增项目供给相对稀缺，而全市场机构资金的配置方向又高度趋同。于是，当政策、产业和资本共振，就出现了抢购和溢价。

公开数据显示，2025年定增市场规模稳步提升，完成募资规模7141.3亿元，项目平均收益率达36.3%，相较过去3个年度有明显改善。

但更重要的是，收益结构正在发生变化：发行折扣收益（平均15.8%）依然是稳定贡献，但限售期内个股超额收益（2.6%）已经开始显现。（数据来源：根据公开市场数据整理）

这意味着什么？定增投资的胜负手，正在从“折扣”转向“选股”。

二、时代伯乐的投资哲学：定增收益的四个层次

在多年的定增业务过程中，时代伯乐总结出定增价值创造的四个层次：

第一层次：股价折扣差——初始成本的边际优势。 依靠定增折扣相对二级市场直接买入股票所获得的差价收益。这是最基础的收益来源，也是大部分参与者关注的焦点。

第二层次：市场波动差——逆向布局的容错空间。 依靠市场波动所获得的系统性收益。这需要投资者对未来市场有足够的预测能力。由于无法准确判断市场，选择合适的大盘点位进行布局是影响投资结果的重要因素。

第三层次：预期增长差——深度研究的价值发现。 通过深入研究行业和企业，挖掘还未被市场发现的企业内生增长价值而获得的收益。这一层次的收益来自标的公司本身的价值，需要依靠投资者对定增标的未来增长做出准确判断。

第四层次：预期赋能差——投后管理的价值创造。 这是最高层次的收益来源——通过主动介入，为企业赋能，帮助企业大幅改善基本面，从而获得超越企业自身成长的超额收益。这需要投资者具备提升企业管理水平的赋能能力。

正是基于这一框架，时代伯乐形成了独特的定增投资理念：“我们参与定增的逻辑，是在获得一定折扣成本的基础上，买入那些我们通过长期跟踪、深度研究后认为具备长期价值的公司。即便不考虑折扣因素，这些公司的基本面也符合我们的投资标准。”

三、胜宏科技案例：解码定增收益的四个层次

理论需要实践的验证。胜宏科技（300476） 是时代伯乐定增投资的经典案例，也是最能诠释我们价值分析框架的实践样本。

截至2026年3月12日，胜宏科技收盘市值突破2400亿元。从2015年IPO时的30亿元市值，到如今的产业巨头，时代伯乐用连续三轮投资、长达13年的陪跑与赋能，与企业共同跨越了数个产业周期。

为什么时代伯乐要一而再，再而三地选择胜宏科技？因为我们清晰地看到，这个案例完整演绎了定增价值创造的四个层次——从折扣到赋能，层层递进，最终实现穿越周期的超额回报。

第一层次：股价折扣差——收益的安全垫

2021年10月，时代伯乐通过“定增7号基金”以折扣价格参与胜宏科技定增。相较于当时的二级市场价格，这一折扣为我们提供了最基础的收益安全垫。但需要强调的是：折扣只是起点，不是终点。

同期参与报价的机构共有16家，包括兴证全球、财通基金、UBS等头部机构。大家都能拿到同样的折扣，但最终的收益结果却大相径庭——这恰恰说明，真正的胜负手在后面三个层次。

第二层次：市场波动差——择时是对专业能力的检验

定增7号基金发行于2021年四季度，彼时市场情绪已显疲态。随后的一年里，创业板指数大幅下跌约40%，市场整体处于深度调整期。

然而，我们在那个时点参与胜宏科技定增，是基于一个核心判断：优质资产的短期波动，终将被长期价值熨平。

历史证明，在市场恐慌时敢于出手，本身就是一种重要的价值体现。从结果来看，在同期创业板下跌约40%的市场情况下，定增7号基金最终实现超额收益退出，这在一定程度上体现了择时因素的重要作用。

第三层次：预期增长差——十年跟踪，方能穿透迷雾

为什么我们敢于在市场悲观时重仓胜宏科技？应该重要原因是：我们已经跟踪这家公司超过10年。

自2011年以战略投资者身份参与胜宏科技股权投资开始，我们见证了公司净利润从2000万元向40亿元级别的跃迁，见证了它成为全球唯一连续10年每年正增长且复合增速超过25%的PCB企业。

到2021年参与定增时，我们对公司的认知已经远超一份尽调报告所能覆盖的范畴：

我们深知其2021年可实现50%的利润增速；

我们预判2022-2023年仍可保持收入30%-40%增长，利润40%-50%增长；

我们洞察到其通过参股、募投等形式，已顺利开启IC载板第二曲线。

这种深度认知，让我们能够穿透短期业绩波动，看到市场尚未定价的增长潜力。这就是预期增长差的来源——不是靠信息优势，而是靠认知优势。

第四层次：预期赋能差——从见证者到参与者

如果说前三层价值还可以归因于“眼光好”，那么第四层次则需要回答一个更深入的问题：我们能为企业带来什么？

胜宏科技案例最独特之处在于：时代伯乐不仅是投资者，更是企业发展的深度参与者：

1.战略赋能：2015年以来，我们多次参与胜宏科技战略讨论，娴熟运用BLM模型，协助形成在新能源、人工智能和大数据领域发力的蓝图。我们帮助企业有选择性地聚焦于海外及国内优质客户，协助其成为贴稳“英伟达最佳供应商”的资本标签，在AI生态圈获得关键卡位。

2.资源赋能：2021年定增完成后，我们协助公司将募投项目引入海门，匹配最优产业政策，有效覆盖华东地区客户。这种地方政府资源的对接，是纯粹的财务投资者无法提供的价值。

3.资本赋能：我们通过深度挖掘胜宏科技价值，形成市场独特的研究报告，协助引入公募、私募等机构投资者，助力其价值提升。

正是这种“从财务投资者到赋能伙伴”的身份跃迁，让我们获得了超越企业自身成长的超额收益。在与公司董事长保持高频见面会、持续沟通与交流的过程中，我们与企业共同创造了增量价值。

四个层次的叠加效应

胜宏科技案例的启示在于：四个收益层次不是孤立的，而是层层递进、相互强化的。

折扣差提供了安全边际，为应对市场波动提供了缓冲；波动差的把握来自对增长差的深度认知；而增长差的兑现，又因为我们主动的赋能而加速实现。当大多数定增参与者还在纠结于“折扣够不够大”时，我们已经通过四个层次的叠加效应，实现了全部定增产品的收益良好表现。

这，就是时代伯乐反复投资胜宏科技的根本原因——我们不是在赌一个项目的成败，而是在深度认知的基础上，与企业共同创造价值，并分享价值创造的果实。

四、时代伯乐的核心能力：从财务投资者到赋能伙伴

胜宏科技案例揭示了一个关键问题：为什么时代伯乐能够做到持续为投资人带来回报？

答案在于我们的定位：时代伯乐致力于成为产业赋能型投资机构，我们与单纯追求财务回报的传统投资模式有不同的侧重点。

部分投资机构更多是做存量财富转移——在已有的财富蛋糕中分一杯羹。而时代伯乐追求的是增量财富创造——帮助地方政府做产业升级，帮助上市公司做产业投资，为企业创造原本不存在的价值。

落实到定增业务，这意味着：

1. 坚持“做生不如做熟，做熟不如做透”。 没有长期跟踪的标的，我们坚决不进行投资。有的项目我们跟踪长达十年，短则也有一年半载。

2. 不追热点，保持独立风格。 我们没有去追过独角兽，我们更愿意自己投出独角兽。在参与定增时，估值虚高的项目我们果断放弃。

3. 强大的赋能能力。 大部分公司做不大的根本原因是管理上长期徘徊，绝大部分创业的人都是“业余选手”，从业余到专业必须经过专业的训练。时代伯乐会帮助上市公司引入内外部咨询团队，为企业赋能，回归到如何增强企业的核心竞争力上来。

湘潭电化的案例同样印证这一点：时代伯乐帮助湘潭电化大幅改善财务结构，依托在新能源领域的专业能力持续提供赋能服务，协助其成功打入比亚迪等巨头供应链。

五、2026年定增市场的机遇与挑战

展望2026年，定增市场面临新的宏观环境：

1.政策层面，监管部门正在扩大战略投资者类型，明确全国社保基金、基本养老保险基金、企业年金、特定的商业保险资金、公募基金、银行理财等机构投资者可以作为战略投资者，以耐心资本作为战略性资源对上市公司战略投资。这意味着万亿级“耐心资本”正在入市。

2.市场层面，中金公司预期2026年定增项目募资规模稳中有升，竞价类项目募资规模预计可达1650亿元。同时，定增市场或可提供10个百分点左右的安全边际。（注：安全边际仅代表历史统计意义上的折价空间，不构成对未来收益或本金安全的保证。）

但挑战同样存在：

优质项目供给相对稀缺，机构资金配置方向趋同，导致优质项目溢价成为常态；

定增收益结构变化，折扣收益下降，选股能力和赋能能力的重要性上升；

监管对战略投资者的要求更高——新规明确战略投资者认购股份原则上不低于5%，并可根据持股比例参与公司治理。

这意味着，未来的定增市场将是“专业者的游戏”。单纯的财务投资、套利思维将越来越难以为继。

结语：投资定增，就是投资公司本身

回顾时代伯乐14年的定增实践，我们最大的感悟是：定增不是一种产品，而是一种方式——一种以合理价格买入优质公司的方式。

折价是安全边际，但不是价值的主要来源。真正的价值来自公司本身的成长，来自我们通过赋能所创造的价值增量。“在做完定增后，我们不会等待，会主动出击帮公司做辅导，陪伴企业成长，增强企业核心竞争力”。

当前，市场正处于从“唯折价论”到“价值共创”的转变节点。溢价发行的案例增多，不是资金盲目追高，而是市场对优质资产的理性定价。对于真正具备投研能力和赋能能力的机构而言，这正是最好的时代。

时代伯乐愿意与志同道合的机构伙伴携手，共同把握定增市场的历史性机遇。选择与谁同行，比选择去哪里更重要。我们期待与您一起，在价值共创的道路上行稳致远。

（风险提示：本文由时代伯乐基于***息及内部研究撰写，观点仅供参考，不构成任何投资建议。）

时代伯乐定增业务团队